Contrats à terme perpétuels

Un contrat à terme perpétuel est un contrat à terme sans échéance. Il offre une exposition linéaire à effet de levier sur un actif sous-jacent sans date de règlement fixe, et il utilise un flux de trésorerie périodique (le funding) au lieu d'un roll pour rester ancré à son prix de référence.

Les perps sont le produit dérivé dominant pour les altcoins et pour tout ce qui ne fait pas partie du petit ensemble d'actifs disposant de marchés d'options cotées profonds. Sur Hyperliquid, ils représentent la majorité de l'open interest et du volume quotidien dans toutes les classes d'actifs prises en charge par la plateforme. Le contrat est simple dans sa spécification et dense dans ses conséquences : il vaut donc la peine de comprendre ce que vous détenez réellement.

L'idée centrale

Un contrat à terme coté standard a un dernier jour de négociation. Avant ce jour, le trader clôture la position ou la roule vers le contrat du mois suivant. L'échéance est ce qui force le prix du future à converger vers le spot : au règlement, le future et le sous-jacent doivent être le même nombre.

Un contrat perpétuel n'a pas de dernier jour de négociation. Ce mécanisme de convergence disparaît donc. Quelque chose doit le remplacer, sinon le prix du perp s'éloignera de sa référence.

Ce quelque chose est le funding : un paiement périodique entre longs et shorts, dimensionné en fonction de l'écart entre le prix négocié du perp (le mark) et son prix de référence (l'oracle). Quand l'écart est positif, les longs paient les shorts. Quand l'écart est négatif, les shorts paient les longs. Dans les deux cas, détenir le mauvais côté de l'écart coûte de l'argent, ce qui donne à quelqu'un une raison de prendre l'autre côté.

État financement :

Financement positif: Le perp se négocie au-dessus du spot. Les longs paient aux shorts. Ce mécanisme pousse le prix du perp vers le spot, car le côté qui "gagne" la divergence doit continuer à payer pour cela.

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La définition en une phrase

Un contrat à terme perpétuel est une exposition linéaire à effet de levier sur un prix de référence, où le funding remplace le roll comme mécanisme qui ramène le mark vers la référence.

Les quatre prix d'un perp

Un perp a quatre prix que vous devez comprendre, et ce ne sont pas tous le même nombre.

Prix	Ce que c'est	D'où il provient
Prix mark	La dernière transaction sur le carnet d'ordres de la plateforme	Appariement en temps réel sur la plateforme
Prix index / oracle	La référence que le perp est censé suivre	Publié par la plateforme (médiane pondérée des prix spot des CEX, un mélange de courbe, ou un flux fourni par un builder)
Prix fair	Le mark lissé par une EMA à fenêtre courte, utilisé pour les contrôles de liquidation	Calculé localement par la plateforme
Dernier taux de funding	Le taux payé au dernier intervalle de funding	Dérivé de l'indice de prime sur l'intervalle

La prime est la différence entre le mark et l'oracle, généralement exprimée en points de base :

$$\text{premium} = \frac{\text{mark} - \text{oracle}}{\text{oracle}}$$

Si la prime est positive, le perp se négocie au-dessus de sa référence. Si elle est négative, en dessous. La prime est l'input qui détermine le funding.

Mécanique des positions

Long vs short

Un perp a deux côtés. Chaque position longue ouverte sur la plateforme est compensée par une position courte ouverte équivalente. L'OI long total est égal à l'OI short total à tout moment.

Côté	Profite quand	Paie le funding quand
Long	Le mark monte	La prime est positive (mark > oracle)
Short	Le mark baisse	La prime est négative (mark < oracle)

Contrairement aux options, le payoff est linéaire dans les deux sens. Une hausse de 10 % rapporte au long 10 % (multiplié par le levier) ; une baisse de 10 % coûte au long le même montant. Il n'y a aucune convexité intégrée.

Levier et marge

Les perps permettent aux traders de prendre une position plus grande que le solde de leur compte en déposant une marge :

$$\text{position\_notional} = \text{margin} \times \text{leverage}$$

Avec un levier de 10x, 1 000 $de marge contrôlent une position notionnelle de 10 000$. Le même mouvement défavorable de 1 % qui coûterait 100 $à un trader sans levier coûte maintenant au trader avec levier 100$ sur 1 000 $ de marge, soit une perte de 10 % de son capital.

Liquidation

Si un mouvement défavorable pousse le compte dans la zone de marge de maintenance, la plateforme clôture de force la position. Hyperliquid exprime cela en suivant un nombre de marge de maintenance défini comme le capital moins une exigence de maintenance par position, et déclenche la liquidation quand ce nombre devient négatif :

$$\begin{aligned} \text{maintenance\_margin} &= \text{equity} - \sum_i |\text{notional}_i| \times \text{maintenance\_margin\_rate}_i \\ \text{la liquidation se déclenche lorsque } &\text{maintenance\_margin} < 0 \end{aligned}$$

Le taux de marge de maintenance varie selon l'actif mais représente typiquement 1 à 5 % du notionnel. Quand le déclencheur s'active, la plateforme tente de clôturer la position sur le carnet ; si elle ne peut pas être clôturée avant que la position ne devienne insolvable, la perte est absorbée par l'auto-deleveraging, qui clôture de force les contreparties profitables au dernier mark.

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La liquidation est un ordre, pas un prix

La liquidation ne se produit pas à un prix mathématique exact. Elle se produit quand le moteur de risque de la plateforme constate que le capital est en dessous de la marge de maintenance et soumet un ordre au marché pour clôturer la position. Dans un marché rapide, cette exécution peut se faire bien en dessous du niveau où la liquidation était « censée » se déclencher. Le slippage est votre perte, pas celle de la plateforme.

Perp vs Spot vs Future vs Option

Quatre façons d'obtenir une exposition au même sous-jacent, quatre objets différents.

Contrat perpétuel

Levier linéaire, pas d’échéance

• Pas d’échéance — conservez tant que la marge est intacte
• Levier jusqu’au maximum de la plateforme
• Funding payé toutes les heures ou toutes les 8 heures
• Exposition linéaire — gains et pertes sont symétriques
• Risque de liquidation et d’ADL

Idéal pour les traders directionnels qui veulent du levier et ne veulent pas penser à l’échéance.

Spot

Linéaire, sans levier, détenu en propre

• Vous possédez l’actif
• Pas de levier, pas de funding, pas de liquidation
• Coûts de stockage, de garde et de gas on-chain applicables
• Exposition linéaire — comme le perp mais sans la facture horaire
• Peut être prêté ou déployé en DeFi pour du rendement

Idéal pour les détenteurs de long terme qui n’ont besoin ni de levier ni de couverture.

Future coté

Linéaire, daté, suit une courbe

• Date d’échéance fixe, vous détenez un contrat daté
• Pas de funding — le portage est dans la courbe (contango ou backwardation)
• Roll nécessaire pour maintenir une exposition continue
• Compensé sur une bourse centralisée avec de la marge
• La référence converge vers le spot à l’échéance

Idéal pour les couvreurs institutionnels et quiconque veut un portage prévisible.

Option

Convexe, datée, payoff non linéaire

• Paie une prime à l’avance pour un gain conditionnel
• Convexe — les gains peuvent dépasser la prime, les pertes sont limitées à la prime (en position longue)
• Le thêta décroît à l’approche de l’échéance
• Le levier vient du ratio prime/notionnel, pas de la marge
• Voir [Options vs Perpétuels](/docs/reference/options-vs-perps) pour la comparaison complète

Idéal pour les traders qui ont une vue sur l’ampleur du mouvement du sous-jacent, pas seulement sur la direction.

Ce que l'oracle suit réellement

La question intéressante sur n'importe quel perp est : que référence l'oracle ? La mécanique est toujours la même (le funding ramène le mark vers l'oracle), mais l'objet vers lequel pointe l'oracle change tout en aval. Un perp BTC bien référencé est ennuyeux. Un perp référencé sur une courbe de futures datés au milieu d'une fenêtre de roll ne l'est pas du tout.

Des exemples réels, du plus simple au plus exotique :

Indices spot

L'oracle le plus courant sur un perp crypto : une médiane pondérée des prix spot d'une poignée de bourses centralisées liquides. La pondération se fait généralement par liquidité, parfois par récence.

Perp	Plateforme	Oracle
BTC	Hyperliquid, Binance, Bybit, OKX, dYdX	Médiane pondérée du BTC-USD spot sur les 4 à 6 principaux CEX. Mise à jour toutes les 2 à 5 secondes.
ETH	Hyperliquid, Binance, Bybit, OKX	Même modèle que BTC mais pour l'ETH-USD.
SOL, HYPE, la plupart des perps d'altcoins	Hyperliquid	Même modèle, parfois avec moins de plateformes de référence quand le sous-jacent n'est coté que sur 2 ou 3 marchés spot.

Le funding sur ces perps est généralement faible et reflète le sentiment. Le mark et l'oracle restent la plupart du temps à quelques points de base l'un de l'autre. L'intuition « funding négatif = short surchargé = squeeze » a été entièrement construite sur des perps de ce type.

Inverse / auto-référencé (l'héritage BitMEX)

Le XBTUSD originel de BitMEX est un perp inverse : il paie en BTC au lieu d'USD, donc la marge et le PnL évoluent avec le sous-jacent. L'oracle est toujours un indice spot en USD, mais l'unité de compte propre du contrat est la crypto elle-même. C'est pourquoi le « funding d'un perp inverse » et le « funding d'un perp linéaire » se comportent différemment en pratique même si la formule est identique.

Perp	Plateforme	Oracle
XBTUSD (perp originel de 2016)	BitMEX	Indice .BXBT (pondération Bitstamp + Coinbase)
ETHUSD inverse	Deribit, BitMEX	Indice spot ETH-USD, margé en ETH

Courbes de futures (le cas des perps sur matières premières/actions)

Un perp dont l'oracle référence un contrat à terme daté. Le funding absorbe tout le portage existant dans la courbe sous-jacente. Si le premier mois est en contango, le funding est positif. En backwardation, le funding est négatif. La référence du perp elle-même peut dériver sans aucune contribution de sentiment du marché du perp. Plusieurs builders HIP-3 en déploient avec des spécifications d'oracle légèrement différentes :

Perp	Déployeur	Oracle	Note
xyz:CL (brut WTI)	trade.xyz	Future WTI NYMEX du premier mois (CLK6, etc.)	L'exemple canonique. Le funding a atteint -878 % annualisé pendant le roll d'oracle d'avril 2026.
xyz:BRENTOIL	trade.xyz	Future Brent ICE du premier mois	Carnet plus mince que xyz:CL, le funding se comporte de manière similaire.
km:USOIL	Kinetiq	L'oracle spot pétrole propre à Kinetiq, pas un contrat CME daté	Suit une référence WTI continue au lieu d'une courbe datée. Le comportement du funding ressemble davantage à un perp crypto normal qu'à un perp matière première.
flx:OIL	Felix	L'oracle interne de Felix (un mélange de plusieurs flux spot)	Carnet plus petit, tend à coller étroitement à l'oracle avec une profondeur faible. Se comporte plus comme une démonstration de la mécanique que comme un vrai marché de portage.
xyz:GOLD	trade.xyz	Future or COMEX du premier mois	Petit, funding généralement bien comporté.
xyz:SILVER, xyz:COPPER, xyz:ALUMINIUM	trade.xyz	Contrat LME ou COMEX du premier mois	Même mécanique, sous-jacent différent.
xyz:CORN, xyz:WHEAT	trade.xyz	Premier mois CBOT	Les courbes saisonnières rendent ces contrats intéressants.

Notez que xyz:CL, km:USOIL et flx:OIL sont trois conceptions d'oracle différentes sur le même actif sous-jacent (le brut WTI). Le même prix spot du pétrole peut produire des régimes de funding radicalement différents selon l'oracle que référence le perp. La version trade.xyz avance sur un mélange de courbe planifié ; les versions Kinetiq et Felix suivent une référence spot continue sans aucune mécanique de roll. Cette divergence est toute la raison pour laquelle l'oracle compte plus que le mark sur ces instruments.

Mélanges de courbe (l'oracle roulant)

Une variante du cas de la courbe de futures : au lieu de pointer vers un seul contrat daté, l'oracle suit un mélange publié de deux contrats adjacents. Pendant la fenêtre de roll, les pondérations passent du mois expirant au mois suivant par étapes planifiées. La référence du perp elle-même avance selon un calendrier publié.

C'est la mécanique au cœur de l'histoire des perps pétroliers sur Hyperliquid. trade.xyz fait passer l'oracle xyz:CL de 100 % mai à 100 % juin en cinq étapes de 20 %, une par jour de négociation, sur environ une semaine. Quand la courbe sous-jacente est en backwardation, chaque étape tire la référence vers le bas même si le brut lui-même ne bouge pas. Les shorts gagnent la baisse de référence, les longs la paient, et le funding atteint des extrêmes parce que le portage est prévisible, pas spéculatif.

Oracles actions et indices

Des perps disponibles vingt-quatre heures sur vingt-quatre sur des indices actions et des titres individuels. L'oracle privilégie généralement le prix externe en temps réel pendant les heures de marché et se replie sur une référence interne en dehors des heures, puisque le sous-jacent lui-même cesse de coter à 16 h heure de New York.

Perp	Plateforme	Oracle
XYZ100 (tracker S&P 500)	trade.xyz sur Hyperliquid	Pendant les heures de marché : SPX / SPY. Hors heures : une fenêtre de découverte interne bornée par la clôture précédente.
xyz:AAPL, xyz:NVDA, xyz:TSLA, etc.	trade.xyz	Spot par ticker pendant les heures de marché, oracle interne hors heures.
xyz:EUR, xyz:JPY, xyz:DXY	trade.xyz	Taux de référence FX avec couverture 24/7.

Curiosités historiques à connaître

Perp	Époque	Ce que faisait l'oracle
BitMEX XBTUSD	2016–	Premier vrai perp, premier taux de funding, se négocie encore. Le modèle que tous les autres perps ont copié.
Contrats MOVE de FTX	2019–2022	Pas techniquement un contrat perpétuel, mais un contrat de volatilité à règlement quotidien qui se comportait comme tel. Référence : mouvement quotidien absolu du BTC. Mort avec FTX.
Perpetual Protocol v1 vAMM	2020–2021	AMM purement virtuel. Aucun oracle de référence — le « prix » était l'état interne de l'AMM, et le funding le maintenait attaché à un indice externe via un mécanisme séparé. Abandonné au profit de la v2.
Perps cross-margin dYdX v3	2021–2023	Oracle d'indice spot standard, mais avec règlement L2 StarkEx et un carnet d'ordres off-chain.
Hyperliquid hyperp (perps hypothétiques)	2024–	Expérimental : des perps sans aucun oracle externe. Le taux de funding est déterminé par rapport à une moyenne mobile du propre mark du perp. Utile pour la découverte de prix de tokens avant leur lancement.

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Vérifiez toujours l'oracle avant de trader le perp

Pour les perps BTC et ETH, l'oracle est généralement sans intérêt. Pour tout le reste — matières premières, actions, marchés de builders HIP-3, tout perp avec « xyz: », « km: » ou « flx: » devant le symbole — la spécification de l'oracle est la première chose à lire avant de cliquer sur acheter.

Les deux choses qui remplacent le roll

Un perp a besoin de deux mécanismes distincts dont un future coté n'a pas besoin :

1. Le funding — le flux de trésorerie périodique qui ramène le mark vers l'oracle quand les deux dérivent. Payé toutes les heures sur Hyperliquid, toutes les 8 heures sur la plupart des CEX. C'est l'outil principal.
2. L'auto-deleveraging — la dernière ligne de défense quand une position liquidée devient insolvable et que le fonds d'assurance ne peut pas couvrir la perte. Les traders profitables du côté opposé sont clôturés de force pour équilibrer le livre.

Ensemble, ces mécanismes maintiennent le perp solvable et ancré. Le funding gère le décalage ordinaire ; l'ADL gère le décalage catastrophique.

Les points clés à surveiller

Si vous tradez réellement un perp, il y a quatre chiffres à suivre :

1. Mark moins oracle — la prime. Dimensionne directement le paiement de funding que vous recevrez ou paierez au prochain intervalle.
2. Le taux de funding actuel — annualisé, c'est le coût de portage. Comparez-le à votre période de détention attendue et à votre PnL attendu.
3. L'utilisation de la marge de maintenance — à quel point votre capital est proche du seuil de liquidation. Au-dessus de 70 %, c'est dangereux.
4. Le rang ADL — ne compte que si vous êtes du côté profitable d'un gros trade. Un profit plus élevé et un levier plus élevé vous rapprochent de la tête de file.

Aucun de ces chiffres n'est sur le bouton « acheter ». Vous devez aller les consulter avant d'ouvrir la position et continuer à les surveiller pendant que vous la détenez.

Une brève histoire (et pourquoi la crypto, pas Wall Street)

Le contrat à terme perpétuel est plus jeune que la plupart des gens ne le pensent, et sa version réelle est entièrement une histoire crypto. Il a été proposé dans le monde académique plus d'une décennie avant qu'une plateforme n'en négocie réellement un, et chaque instance qui tourne aujourd'hui vit sur une plateforme crypto. La raison a très peu à voir avec la technologie et tout à voir avec le fait que la finance traditionnelle n'en a jamais eu besoin.

Pourquoi il n'est pas venu de Wall Street

Robert Shiller a esquissé l'idée dans son livre de 1992 Macro Markets : un instrument sans échéance, réglé par flux de trésorerie périodiques, qui permettrait aux investisseurs d'exprimer une exposition à des actifs difficiles à trader comme les indices immobiliers ou le PIB. Il a formalisé les mathématiques plus rigoureusement dans un article du Journal of Finance de 1993. C'était une proposition académique sérieuse. Personne ne l'a cotée.

La raison est que les marchés de futures traditionnels n'avaient pas le problème que les perps sont conçus pour résoudre. Le CME, l'ICE, Eurex et le LSE offrent déjà des contrats datés sur toutes les classes d'actifs liquides, avec un règlement réglementé, des teneurs de marché établis, une infrastructure de livraison physique et un écosystème mature de stratégies de roll (calendar spreads, trades de portage, arbitrage de base). Un desk de futures professionnel n'est pas gêné par le roll mensuel. C'est là qu'il gagne de l'argent. Ajouter une variante perpétuelle aurait signifié une approbation réglementaire supplémentaire pour un type de contrat avec moins de clarté opérationnelle et sans demande institutionnelle évidente, puisque le marché de futures existant servait déjà tous les cas d'usage qui importaient à ces clients.

La finance traditionnelle n'a pas non plus besoin d'une découverte de prix 24/7 sur un seul contrat. Le CME ferme. Le marché sait gérer cela. Les week-ends et les gaps de nuit sont un problème résolu dans les workflows et les systèmes de risque. Un future pétrolier perpétuel ajoute de la complexité sans rien résoudre qui ne fonctionnait pas déjà.

Pourquoi il est venu de la crypto

La crypto de 2016 n'avait rien de tout cela. Les marchés spot crypto tradaient 24/7 sans infrastructure de futures, sans chambres de compensation, sans livraison physique (évidemment), et sans plateforme prête à soumettre un nouveau type de contrat à des années d'examen réglementaire. BitMEX servait un public retail qui n'avait jamais tradé un contrat daté et ne se souciait pas de savoir ce que c'était. Les contraintes qui rendaient les perps peu attrayants en TradFi ne s'appliquaient pas, et l'adéquation produit était meilleure :

• Pas de courbe de futures dans laquelle vivre. Il n'existait pas de courbe de futures BTC profonde en 2016. Un perp était le premier produit dérivé à effet de levier sur le BTC, pas la version simplifiée d'un produit plus mature.
• Marchés 24/7, contrats 24/7. La crypto ne ferme jamais. Un contrat qui ne se clôture jamais non plus correspond à la cadence du marché. Vous n'avez pas à planifier un roll autour d'un week-end qui n'existe pas.
• Pas d'histoire de livraison. Il n'existe pas d'équivalent crypto du « règlement » d'un contrat Bitcoin comme le WTI se règle en pétrole physique à Cushing. Le règlement en espèces est la seule option, et un règlement en espèces plus un taux de financement équivaut à un perp.
• Adapté au retail. Les contrats datés exigent que l'utilisateur comprenne l'échéance, la mécanique du roll et les calendar spreads. Un perp exige qu'il comprenne un seul chiffre : le taux de financement. Le produit le plus simple a gagné auprès du public retail, puis a grandi jusqu'à l'institutionnel.
• Liberté créative. Les plateformes crypto de première génération pouvaient lancer un nouveau produit dérivé, observer s'il fonctionnait, et itérer en semaines plutôt qu'en années. Cette vitesse est la raison même de l'existence du mécanisme de taux de financement. Arthur Hayes et ses cofondateurs ont essayé plusieurs variantes avant de s'arrêter sur celle qui maintenait réellement le perp attaché à sa référence.

Une fois que BitMEX a démontré que le mécanisme de taux de financement fonctionnait, le reste de la crypto l'a copié. Binance a ajouté les perps en 2019, Bybit, OKX et FTX ont suivi, et des versions onchain (dYdX, Perpetual Protocol) sont apparues en 2020. En 2023, les perps étaient le produit dérivé à effet de levier dominant de l'ensemble du marché crypto en volume, dépassant le spot d'un facteur de 5 à 10x sur la plupart des plateformes.

Chronologie

Année	Événement	Pourquoi c'était important
1992	Shiller propose les « perpetual futures » dans Macro Markets	Premier argument académique sérieux pour un instrument sans échéance, réglé par flux de trésorerie plutôt que par livraison. Jamais coté.
2016	BitMEX lance le swap inverse XBTUSD	Le premier vrai contrat perpétuel à se négocier, construit par Arthur Hayes, Ben Delo et Sam Reed. Margé en inverse en BTC. A introduit le mécanisme de taux de financement que tout le marché utilise aujourd'hui.
2019	Binance Futures lance les perps margés en USDT	A rendu les perps accessibles à un public beaucoup plus large en utilisant des stablecoins comme marge au lieu du sous-jacent. Est rapidement devenue la plateforme de perps dominante en volume.
2020–2021	OKX, Bybit, FTX, dYdX, Perpetual Protocol lancent des perps concurrents	La crypto converge vers le perp comme produit dérivé à effet de levier par défaut. La part de marché de BitMEX s'effondre. Les perps onchain (dYdX v1, Perpetual Protocol) commencent à trouver leur product-market fit.
2022–2024	Hyperliquid se lance et monte en échelle	Perps onchain à carnet d'ordres avec des performances de niveau CEX. Première plateforme onchain à concurrencer de manière crédible les perps centralisés en volume et en latence.
2025	Hyperliquid lance HIP-3 : les perps déployés par des builders	Des tiers (trade.xyz, Kinetiq, Felix) peuvent déployer leurs propres perps avec des oracles, des leviers et des structures de frais personnalisés. Débloque les matières premières, les actions, le FX et d'autres sous-jacents non-crypto.
2026	Les perps sur matières premières et actions sur HIP-3 deviennent les plus gros carnets de la plateforme	Pour la première fois, un DEX est la plus grande plateforme de découverte de prix 24/7 pour des instruments qui ont leurs propres marchés traditionnels profonds (pétrole, actions, indices). Voir l'analyse des perps pétroliers d'avril 2026.

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La boucle est bouclée

Le contrat à terme perpétuel a été inventé parce que la crypto n'avait pas d'infrastructure de futures. Dix ans plus tard, les plus gros carnets de la plus grande plateforme de perps crypto référencent des futures CME datés. Un type de contrat construit pour éviter la finance traditionnelle est désormais le moyen le plus actif de trader des actifs de la finance traditionnelle 24/7. C'est un vrai changement de paradigme, et c'est le contexte de presque toutes les histoires intéressantes sur les perps qui s'écrivent en ce moment.

Voir aussi

• Le funding des perpétuels — la formule de funding, l'indice de prime, et comment le paiement est réellement calculé sur Hyperliquid.
• Auto-Deleveraging (ADL) — comment fonctionnent les files d'attente ADL, qui est clôturé de force, et pourquoi c'est important pour les traders de base.
• Options vs Perpétuels — la comparaison structurelle : linéaire vs convexe, funding vs thêta, liquidation vs échéance.
• Documentation Hyperliquid sur le funding — la spécification officielle de la formule de funding.
• HIP-3 : Perps déployés par des builders — comment des builders tiers déploient des perps avec des oracles personnalisés sur Hyperliquid.