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Base et trades de base

La base est la différence entre le prix d'un dérivé (contrat à terme ou swap perpétuel) et le prix spot de l'actif sous-jacent. En crypto, la base la plus suivie est celle entre les swaps perpétuels et le spot. Les trades de base exploitent cette différence pour capter un rendement tout en couvrant le risque directionnel.

Définition

Base = prix du dérivé - prix spot. Lorsque le perp se négocie au-dessus du spot, la base est positive (prime). Lorsqu'il se négocie en dessous, la base est négative (décote). L'ampleur de la base reflète la demande de levier du marché.

Calculer la base​

Ajustez les prix perp et spot pour voir la base brute, la base annualisée et la direction de financement.
Prix perpétuel$100,500
$95,000$105,000
Prix spot$100,000
$95,000$105,000
Période de financement8h
1h24h
Décote (perp < spot)0Prime (perp > spot)
raw_basis = 100,500 - 100,000 = +$500
basis_% = +0.5000%
annualized = 0.5000% x 1095 periods = +547.50%
Base brute
+0.5000%
Base annualisée
+547.50%
Direction
Prime

La base en pourcentage est :

base % = (prix du perp - prix spot) / prix spot

La base et le taux de financement sont étroitement liés. Le taux de financement est le mécanisme qui fait converger la base vers zéro au fil du temps. Lorsque la base est positive, un financement positif (les longs paient les shorts) crée une pression vendeuse sur le perp, le repoussant vers le spot. Lorsque la base est négative, un financement négatif (les shorts paient les longs) fait remonter le perp. En régime stable, la base annualisée est approximativement égale au taux de financement cumulé.

Ce qui détermine la base​

La base des swaps perpétuels est déterminée par l'équilibre entre la demande longue et la demande courte :

Condition
Base
Taux de financement
Ce que cela signifie
Plus de longs que de shorts
Positive (prime)
Les longs paient les shorts
Sentiment haussier. Les traders paient cher pour obtenir une exposition longue avec effet de levier.
Plus de shorts que de longs
Négative (décote)
Les shorts paient les longs
Sentiment baissier ou forte demande de couverture.
Équilibré
Proche de zéro
Minimal
Équilibre. Pas de forte pression directionnelle.

Base et taux de financement​

Sur les swaps perpétuels, le taux de financement est le mécanisme qui maintient le prix du perp arrimé au spot. Lorsque la base est positive, le financement est positif (les longs paient les shorts), ce qui repousse progressivement le prix du perp vers le spot. Lorsque la base est négative, le financement est négatif (les shorts paient les longs), ce qui fait remonter le prix du perp.

Le taux de financement est directement dérivé de la base. Une base plus importante produit un taux de financement plus élevé, créant une force de rappel plus forte vers le spot.

💡
La base est le coût du levier

Lorsque la base est élevée, les longs paient un prix élevé pour rester longs. Ce coût se matérialise sous forme de paiements de financement à chaque période de financement (généralement toutes les 8 heures). Une base annualisée de 30 % signifie que les longs à effet de levier paient effectivement 30 % par an pour le privilège de conserver leur position. C'est le prix que le marché facture pour la demande de levier.

Base typique par actif​

Différents actifs présentent des profils de base structurellement différents en raison de leurs caractéristiques d'offre et de demande.

BTC

Base la plus serrée

  • Base annualisée typique : 5-15 % en marché haussier
  • Marché perp le plus liquide, spreads les plus serrés
  • La base se comprime rapidement après les pics
  • L arbitrage institutionnel maintient la base sous contrôle

ETH

Base modérée

  • Base annualisée typique : 8-20 % en marché haussier
  • Légèrement plus large que celle du BTC en raison d un bêta plus élevé
  • Le rendement du staking ajoute un plancher à la base
  • Peut se découpler de la base du BTC lors d événements spécifiques à ETH

Altcoins

Base la plus large

  • Base annualisée typique : 15-50 %+ en marché haussier
  • Moins liquides, spreads plus larges, plus volatils
  • La base peut rester élevée pendant des semaines lors des cycles d engouement
  • Risque plus élevé de cascades de liquidations resserrant rapidement la base

La base pendant les événements de marché​

Scénario
Base BTC
Base altcoins
Pourquoi
Rallye haussier
+10-20 % ann.
+30-60 % ann.
Les longs à effet de levier affluent. La demande d exposition longue dépasse l intérêt vendeur disponible.
Cascade de liquidations
Proche de 0 ou négative
Fortement négative
Les ventes forcées issues des liquidations poussent les perps sous le spot.
Marché en range
+3-8 % ann.
+5-15 % ann.
Faible conviction. Biais long modéré mais sans urgence.
Nouvelle négative majeure
Négative
Fortement négative
La demande de couverture explose. Les shorts affluent, poussant les perps en décote.

Lire la base comme un signal de marché​

Même si vous ne tradez jamais la base directement, le niveau de la base vous renseigne utilement sur les conditions de marché :

Niveau de baseCe que cela signale
Fortement positive (>15 % ann.)Demande longue agressive. Les traders sont prêts à payer un coût élevé pour le levier. Souvent observé près des sommets locaux.
Modérément positive (5-15 % ann.)Biais haussier sain. Demande de levier soutenable.
Proche de zéroÉquilibre. Pas de forte conviction dans un sens ou dans l'autre.
NégativePeur ou couverture. Les shorts dominent. Peut signaler une capitulation près des points bas.
ℹ️
La base est un indicateur de sentiment prospectif

Contrairement au prix, qui vous montre ce qui s'est passé, la base vous montre ce que les traders sont prêts à payer maintenant pour une exposition future. Une base qui augmente pendant une phase de prix stable signifie que la conviction se renforce. Une base qui s'effondre pendant un rallye signifie que les longs à effet de levier sortent ou se font liquider.

Base vs taux de financement​

On utilise parfois « base » et « taux de financement » de manière interchangeable, mais ce sont deux choses différentes :

Base

La différence de prix

  • Mesurée en dollars ou en pourcentage
  • Instantané du prix du perp moins le prix spot à un moment donné
  • Peut être annualisée pour comparer différentes périodes
  • Change en continu avec les prix du marché

Taux de financement

Le mécanisme de paiement

  • Mesuré en pourcentage par période (p. ex. 0,01 % par 8 h)
  • Dérivé de la base mais inclut une logique d amortissement et de plafonnement
  • Payé/perçu à intervalles fixes (1 h, 4 h ou 8 h selon la plateforme)
  • Utilisé pour ancrer le prix du perp vers le spot
Voir : Financement des perps pour le mécanisme complet

La base détermine le taux de financement, mais la relation n'est pas linéaire. La plupart des plateformes appliquent un plafonnement pour éviter des taux de financement extrêmes et ajoutent une composante de taux d'intérêt. Résultat : le taux de financement converge vers la base au fil du temps, mais ne lui correspond pas exactement sur une période donnée.

Testez votre compréhension avant de continuer.

Q: Le perp BTC se négocie à 101 000 $ et le spot à 100 000 $. Quelle est la base, et qu implique-t-elle pour le financement ?
Q: Vous mettez en place un trade cash-and-carry : long 1 BTC spot, short 1 BTC perp. La base annualisée est de +12 %. Quel est votre rendement attendu et quels sont les principaux risques ?
Q: Pendant un krach, le perp BTC chute à 95 000 $ alors que le spot est à 97 000 $. Que se passe-t-il ?

💡 Conseil : Essayez de répondre à chaque question vous-même avant de révéler la réponse.

Fongibilité et convergence​

La base doit converger vers zéro à l'échéance. C'est la garantie fondamentale qui rend le trading de base possible : un contrat à terme et son sous-jacent sont le même actif à l'échéance, donc leurs prix doivent être égaux à ce moment-là. Pour les swaps perpétuels, il n'y a pas d'échéance unique, mais le mécanisme du taux de financement crée une pression de convergence continue.

Pourquoi la convergence doit se produire​

À l'échéance, un contrat à terme est réglé contre le prix spot (ou un indice qui en est dérivé). Si le contrat se négociait au-dessus du spot au règlement, vous pourriez acheter le spot, vendre le contrat et livrer pour un profit sans risque. S'il était sous le spot, l'inverse. Les arbitragistes font respecter cette identité.

Pour les perps, le mécanisme est indirect : les paiements de financement rendent coûteux le maintien de positions qui éloignent le perp du spot. Une base positive signifie que les longs paient les shorts, ce qui incite à vendre le perp. Une base négative signifie que les shorts paient les longs, ce qui incite à acheter. Le taux de financement est le moteur de la convergence.

Quand la convergence échoue​

La convergence peut temporairement échouer dans des conditions extrêmes :

  • Insolvabilité de la plateforme : si la plateforme ne peut pas honorer le règlement (comme avec FTX), le contrat à terme et le spot divergent de façon permanente. L'« arbitrage » n'a jamais été sans risque, car il reposait sur la plateforme comme contrepartie.
  • Manipulation du règlement : si l'indice de règlement peut être manipulé, le contrat à terme converge vers un prix faussé. C'est pourquoi les plateformes utilisent des indices multi-sources avec filtrage des valeurs aberrantes.
  • Défauts de livraison : sur les marchés traditionnels de matières premières, les défauts de livraison physique brisent la convergence. En crypto, le règlement en espèces élimine ce risque mais introduit à la place un risque de manipulation de l'indice.
  • Coupe-circuits et suspensions : si le trading est suspendu sur une plateforme mais pas sur une autre, les deux jambes d'un trade de base peuvent diverger sans recours jusqu'à la reprise du trading.
💡
La convergence est un pari sur la contrepartie

Tout trade de base qui repose sur la convergence est implicitement un pari sur la solvabilité et l'intégrité du mécanisme de règlement. La base elle-même peut sembler de l'argent gratuit, mais la convergence qui la délivre dépend d'une infrastructure qui n'est pas garantie. Les trades de base sur FTX étaient rentables jusqu'au moment où ils n'ont plus rien valu.

Arbitrage d'options via la base​

Les traders d'options utilisent la base pour repérer des erreurs de valorisation grâce à la parité call-put. Le lien est le prix forward.

La parité call-put énonce :

C−P=S−K⋅e−rTC - P = S - K \cdot e^{-rT}

Mais en crypto, le « S » pertinent n'est souvent pas le prix spot -- c'est le prix forward impliqué par le marché des contrats à terme ou du perp. Si la base est importante, le forward diffère sensiblement du spot, et des options valorisées à partir du spot paraîtront mal valorisées par rapport à des options valorisées à partir du forward.

L'arbitrage : si les options sont valorisées sur la base du spot alors que le forward réel (spot + base) est plus élevé, les calls seront bon marché et les puts chers par rapport à la juste valeur fondée sur le forward. Un trader peut :

  1. Acheter les calls « bon marché »
  2. Vendre les puts « chers »
  3. Vendre le forward (via des contrats à terme ou un perp)

Cela verrouille la différence de parité en utilisant le bon prix forward. Le profit provient du traitement incohérent de la base par le marché entre les options et les contrats à terme.

Arbitrage de calendar spread​

Pour les actifs disposant de contrats à terme cotés à plusieurs échéances, la structure par terme des prix des contrats devrait refléter le coût de portage entre les échéances. Quand ce n'est pas le cas, des opportunités d'arbitrage de calendar spread apparaissent.

La structure par terme normale​

Dans un marché normal, les contrats à terme d'échéance lointaine se négocient en prime par rapport aux contrats d'échéance proche, reflétant la valeur temps de l'argent et le coût de portage de la position :

Flointain=Fproche⋅er(Tlointain−Tproche)F_{\text{lointain}} = F_{\text{proche}} \cdot e^{r(T_{\text{lointain}} - T_{\text{proche}})}

Lorsque le spread réel entre les échéances s'écarte de cette valeur théorique, la différence peut être captée.

Exploiter les anomalies de la structure par terme​

Une « anomalie » dans la structure par terme est un spread anormal entre deux échéances adjacentes. Ces situations surviennent lorsque :

  • Déséquilibre offre/demande sur une échéance spécifique : un grand acteur de couverture roule sa position d'une échéance à une autre, distordant temporairement le spread.
  • Repricing lié à un événement : un événement majeur (halving, décision sur un ETF, décision réglementaire) tombe entre deux échéances. Le contrat d'échéance proche peut ne pas refléter l'événement, tandis que celui d'échéance lointaine le fait, créant un spread anormal.
  • Différences de liquidité : les contrats d'échéance lointaine peu liquides peuvent être mal valorisés simplement parce qu'il n'y a pas assez de participants pour faire respecter la juste valeur.

Le trade : achetez l'échéance relativement bon marché, vendez celle relativement chère. Attendez que le spread se normalise. Le profit est la convergence du spread vers sa valeur théorique, quel que soit le mouvement du sous-jacent.

Le risque dans les calendar spreads​

Les calendar spreads sont moins risqués que les contrats à terme directionnels car les deux jambes compensent la majeure partie des mouvements de prix. Ils ne sont toutefois pas sans risque :

  • Marge sur les deux jambes : vous déposez de la marge sur deux contrats à terme, ce qui immobilise du capital.
  • Le spread peut s'élargir avant de se resserrer : si la distorsion était due à un facteur fondamental que vous n'aviez pas pris en compte, la jambe « bon marché » peut rester bon marché.
  • Risque de roll : si vous devez clôturer une jambe avant l'autre, vous avez une exposition directionnelle temporaire.
  • Variations du taux de financement : pour les calendar spreads fondés sur les perps, les variations des taux de financement modifient le portage attendu et peuvent transformer un spread favorable en spread défavorable.

Voir aussi :

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